观点简述：

　　2015年7月下旬，中国电力企业联合会（以下简称“中电联”）公布了2015年1-6月全国电力工业运行情况，数据显示，2015年上半年全社会用电量累计26,624亿千瓦时，同比仅增长1.3%。同期，6,000千瓦及以上电厂发电设备平均利用小时为1,936小时，同比减少151小时，其中火电设备平均利用小时数为2,158小时，同比减少217小时。

　　电力需求方面，2015上半年我国宏观经济保持稳中趋缓，我国用电需求增速仅为1.3%，增速大幅回落，电力需求受冶金等工业用电下滑拖累明显放缓。未来“新常态”下我国宏观经济增长仍将稳中趋缓，电力需求仍将低速增长。

　　电力供给方面，电力装机规模仍保持较快增长，电力供需整体宽松。受清洁电源优先上网政策的影响，火电在电源间竞争中处于相对劣势地位。2015年上半年我国水电、核电和风电发电量同比增长13.3%、34.8%和26.2%，发电效率同比均有提升，而火电企业发电量同比下降3.20%，设备利用小时数也较去年同期下降151小时。未来预计电力供给仍相对宽松，装机规模仍保持一定增长，清洁电源持续给火电带来冲击，火电发电量和发电效率均受到一定挤压。

　　行业政策方面，2015年上半年核电重启、光伏电站提速发展多项电力政策对清洁电源的发展做出了重要指导，清洁电源在近期将持续受到较大的政策支持，同时受上网电价下调影响火电盈利空间相对有所收窄。

　　财务方面，2015年上半年火电盈利能力进一步提高。在煤炭价格维持低位的大背景下，火电行业盈利水平仍将维持近年来的良好水平，但未来在设备利用效率下滑、上网电价下调以及煤炭下跌空间有限等因素下，未来盈利空间受到挤压。未来行业信用品质仍将维持较好，区域清洁能源冲击较大、经济增速放缓较多、环境治理压力较大区域的火电企业需重点关注。

　　2015年7月下旬，中国电力企业联合会（以下简称“中电联”）公布了2015年1-6月全国电力工业运行情况，数据显示，2015年上半年全社会累计用电量26,624亿千瓦时，同比仅增长1.3%，为2012年以来用电量同比增速最低的半年。同期，6,000千瓦及以上电厂发电设备平均利用小时为1,936小时，同比减少151小时，其中火电设备平均利用小时数为2,158小时，同比减少217小时。

　　宏观经济增速放缓，受冶金等工业用电下滑拖累用电需求增速明显回落

　　电力需求方面，2015年上半年我国gdp同比增长7.0%，增速同比降低0.4个百分点，经济增速趋缓。与此同时，我国用电需求也大幅回落，全社会用电量为26,624亿千瓦时，同比仅增长1.3%，增速较去年同期大幅下降4个百分点。需求结构方面，2015年上半年，第二产业仍是用电大户，耗电量约占总量的72.3%，但增速同比下降0.5%。随着经济结构调整、工业经济增加值增速持续回落，工业用电量同比下降0.42%，增速同比下降5.4个百分点，为全社会用电量低增长的主要原因。分行业来看，2015年上半年化学原料制品、非金属矿物制品、黑色金属冶炼、有色金属冶炼四大高载能行业用电量合计8,191亿千瓦时，同比下降1.5%，增速同比回落6.1个百分点。其中，黑色金属冶炼行业用电量同比下降6.5%，增速同比回落8.2个百分点。整体来看，2015年上半年我国电力需求受冶金等工业用电下降拖累增速出现明显回落。

　　未来，在“新常态”下，我国宏观经济受到国内经济结构调整、欧美经济增长复苏乏力和新兴市场国家增速放缓的多重影响，仍将呈现稳中趋缓的增长态势。从电力消费弹性系数看，2012年以来，我国电力消费弹性系数持续小于1，2014年下降至0.52，2015年上半年进一步下滑至0.19。新常态下，单位gdp增速对电力需求的带动作用明显下降。2015年，在经济稳中趋缓的大背景下，电力弹性系数仍将较低。

　　装机规模增速较快，电力供需相对宽松；受清洁能源冲击，火电发电效率受到一定挤压

　　电力供应方面，2015年上半年我国电力装机规模保持较快增长，新增发电设备容量4,338万千瓦，截至6月末全国6,000千瓦及以上电厂装机容量13.6亿千瓦，同比增长8.7%，显著高于同期电力需求增速，供需整体宽松。其中，火电上半年装机增速较快，新增2,343万千瓦容量，而2012年以来每年上半年新增容量均仅有1,500万千瓦左右；水电新增装机规模506万千瓦，较去年同期少投产796万千瓦；风电和核电装机规模均有较快增长，分别新增651万千瓦和327万千瓦容量，同比增长26.8%和24.5%；此外，太阳能新增投产512万千瓦，同比大幅增加418万千瓦。

　　发电量和发电效率方面，2015年上半年水电实现发电量为4,234亿千瓦时，同比增长13.30%，设备利用小时数同比提升82小时达1,512小时。同期，核电、风电在装机规模增长的带动下发电量分别大幅增长34.77%、26.16%。而火电企业2015年上半年实现发电量20,879亿千瓦时，同比降低3.20%，设备利用小时数较去年同期下降151小时至1,936小时。整体来看，受清洁电源优先上网政策的影响，火电在电源间竞争中处于相对劣势的地位，清洁电源在发电量和发电效率方面的提升对火电供应形成一定挤压。

　　分地区来看，2015年上半年，共27个省份火电利用小时同比下降，22个省份火电发电量出现负增长。发电效率下降较多的省份主要集中在西南地区的云南、四川、重庆、贵州，华中地区的湖北、河南以及华北地区的北京、山西等地，其中，北京、云南分别下降578小时和620小时。由于用电需求不足以及水电优先上网政策等因素，西南地区火电发电利用小时数整体偏低，而水电利用小时数较高。其中，云南、西藏2015年上半年火电利用小时数仅有982小时和52小时，而水电利用小时数分别为1,554小时和1,564小时。同期，四川、云南和西藏火电发电量同比下降均超过20%。

　　未来预计电力供给仍相对宽松，装机规模仍保持一定增长，火电发电效率进一步降低。2015年上半年，火电和风电完成投资额分别为405亿元、397亿元，同比增长14.1%和43.7%；水电和核电完成投资额分别为276亿元和203亿元，同比分别减少17.2%和 14.9%。截至5月末，全国在建发电工程总规模为17,266万千瓦，其中火电工程10,816 万千瓦，与去年同期相比，在建容量与占比均略有下降；核电工程3,624万千瓦，占比增加2个百分点；风电1,905万千瓦，占比增加5个百分点。装机规模方面，由于火电仍保持较大在建规模且上半年已实现2,343万千瓦新增规模，预计2015年新增规模在4,500~5,000万千瓦；水电预计全年新增规模在1,500~2,000万千瓦；风电保持较快的装机速度，预计全年新增规模2,000~2,500万千瓦；核电装机预计有较快增加，全年在500~1,000万千瓦。利用效率方面，在用电需求增速放缓和装机规模进一步增长的双重影响下，加之新增装机中水电、风电等清洁电源比重加大，预计全国电力设备利用小时数将进一步回落。火电方面，在清洁电源装机和发电量占比持续上升的趋势下，火电设备利用效率仍会受到冲击，火电较快的装机增长也使得其发电效率进一步下滑。

　　行业政策支持有利于清洁电源快速发展，火电上网电价下调压缩利润空间

    核电方面，2015年2月17日辽宁红沿河核电站5、6号机组项目获得核准开工，中国核电产业迎来日本福岛核泄漏事件后的正式重启。而根据最新核电装机规划，到2020年，中国核电在运装机容量需达到5,800万千瓦，在建达到3,000万千瓦，未来核电行业投资进度将明显加快。光伏发电方面，2015年3月，国家能源局下达2015年全国新增光伏电站建设规模1,780万千瓦的目标，较2014年完成量大幅度增长近70%。目前国内光伏发电规模占比虽小，但未来光伏电站将迎来快速发展。火电方面，2015年4月8日，国务院常务会议决定下调全国燃煤发电上网电价平均每千瓦时约2分钱，同时实行商业用电与工业用电同价，将全国工商业用电价格平均每千瓦时下调约1.8分钱，火电企业的利润空间将受到压缩。此外，2015年3月中共中央、国务院联合发布《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》（中发[2015]9号）。根据电力改革方案，参与电力市场交易的发电企业上网电价将由用户或售电主体与发电企业通过协商、市场竞价等方式自主确定，而输配电价仍由政府核定，电价定价模式转变为“管住中间、放开两头”。在目前电力行业供需整体宽松的情况下，用户将获得更大的话语权，而不同发电成本的主体盈利将趋向分化。

　　整体来看，2015年上半年多项电力政策对清洁电源的发展做出了重要指导，清洁电源在近期将持续受到较大的政策支持，同时受上网电价下调影响火电盈利空间相对有所收窄。随着电力改革有序逐步开展，产业链利润或将依据市场供需重新分配。

　　受益于煤价下跌，火电整体盈利能力仍较强

　　从财务表现来看，盈利方面，尽管2015年上半年火电行业发电效率大幅下降，且从2015年4月20日起上网电价下调，但受益于煤炭价格持续低位运行，火电行业整体盈利空间仍较大。2015年上半年，火电企业实现利润总额1,148.36亿元，同比增长约12.41%，毛利率水平为23.77%，火电行业盈利水平仍维持近年来较好水平。2015年上半年，水电、风电、核电企业的利润总额分别为302.58亿元、1,330.93亿元和94.92亿元，毛利率均保持在45%以上。债务负担方面，行业整体债务负担略有减轻。其中，截至6月末，火电企业资产负债率66.84%，较去年同期小幅降低，而水电、风电、核电企业资产负债率分别为68.69%、65.06%和76.77%。整体来看，在煤炭价格维持低位的大背景下，火电行业盈利水平仍将维持近年来的良好水平，但未来在设备利用效率下滑、上网电价下调以及煤炭下跌空间有限等因素下，未来盈利空间受挤压。未来行业信用品质仍将维持较好，区域受清洁能源冲击较大、经济增速放缓较多、环境治理压力较大的区域火电企业需重点关注。（作者：聂建康  于璐）